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　　来源：中金点睛

　　特朗普政府试图通过加征关税促使美国贸易逆差收窄 ，制造业回流
，我们认为这两个目标难以通过关税实现 。首先，关税难以使得美国贸易逆差收窄。从理论来看 ，提升关税并不一定能够缩减逆差（扩大顺差）
。根据勒纳对称定理，对进口征税等同于对本国的出口征税。关税难以促使制造业回流美国 。全球供应链对中国的依赖度比较高
，而且无论是从劳动者数量、质量，还是就业意愿来看 ，美国制造业回流都将面临着劳动力短缺的问题
。美国制造业成本高
，也是其制造业回流的挑战。特朗普关税或对美国产生滞胀式影响，美国衰退风险加大 。除了“滞胀”风险 ，特朗普的减税 、削减支出和关税组合或将损害美国大多数家庭
，对低收入人群损害更大，加剧美国内部不平衡
。实际上 ，从经济视角来看
，美国没有非常突出的外部失衡问题，但内部分配问题很严重。

　　图表：美国豁免“对等关税 ”的电子产品对中国依赖度较高

　　资料来源：US Census Bureau ，中金公司研究部

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　　2025.04.23 | 张文朗 黄亚东等

　　02

　　宏观 Macroeconomy

　　从汇率
、利率到风险溢价

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　　资料来源：Wind
，中金公司研究部

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　　2025.04.21 | 周彭 张文朗

　　03

　　中金研究 CICC Research

　　关税冲击影响的全球视角

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　　资料来源：各公司公告，中金公司研究部

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　　2025.04.19 | 杨鑫 陈健恒等

　　04

　　宏观 Macroeconomy

　　高关税或触发“衰退式
”降息

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　　资料来源：Haver ，中金公司研究部

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　　2025.04.21 | 肖捷文 林雨昕等

　　05

　　策略 Strategy

　　哪些企业有望受益于“扩内需”？

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　　本次美国关税冲击之下，A股市场显现较强韧性
，经历对等关税宣布后一个交易日的短暂调整后，近两周延续修复态势 。主要原因为以下几个方面：宏观政策上 ，本次我国政策针对特朗普的关税政策应对更为从容
，与美国面临的“滞胀 ”环境不同，我国所处的低通胀环境使得政策发力方向更为明确 ，市场对政策发力也有一定预期
。资本市场方面
，维稳资金及时注入流动性，上市公司集中发布增持与回购公告 ，维护市场信心；另外美国超预期的关税加征幅度
，反而加快市场消化关税事件的速度。向前看，随着前期回调缺口逐渐修复 ，我们认为市场可能进入政策观察期
，可能受益内需增长和政策预期的相关板块或仍有相对表现 。

　　2025.04.20 | 李求索 魏冬等

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